| 揭秘主权基金“鼻祖”KIA：8010亿美元的投资策略和中国配置 | |
| 发布时间:2024-04-29 13:48:23 | 浏览次数： | |
“越是古老，越是神秘。”用这句话形容本篇的主角科威特投资局（KIA）是再合适也不过了。
作为世界主权基金的鼻祖，如今的KIA已过“古稀之年”。然而，在超过七十年的生涯中，KIA几乎从不披露其资产配置和业绩表现相关的数据和信息。唯一一次的“泄露”是1998年，科威特报社Al-Watan曝出当时KIA整体投资的基金规模约400亿美元，以及其1997年的收入约40亿美元。并且，哪怕只是这两个简单的数据，也是彼时科威特议会不打算公开的。
KIA恐怕也是主权基金中鲜有通过立法规定不准对外公开内部信息的机构，曾有KIA的相关人士评论该机构对于保密性工作几近“痴迷”。他还表示：“不想让任何人知道我们已经说过的话。我不想进监狱。”由此可见，市场上有关KIA的投资研究注定是零散及非全面的。
但是，作为中东第二大主权基金，KIA在全球金融链中的重要性不言而喻。本篇，笔者将最大程度地还原公开资料中KIA的历史、投资策略以及中国配置。
科威特投资局（Kuwait Investment Authority，KIA）的历史可以追溯到现代科威特国独立之前，KIA是全球第一只主权基金。1953年2月，科威特第十一任埃米尔Abdullah Al-Salem Al-Sabah在伦敦金融城设立了科威特投资委员会（Kuwait Investment Board，KIB）。KIB的成立初衷便是负责管理科威特的石油盈余与再投资，帮助科威特探索减少石油经济依赖的可能路径。
KIB的诞生具有重要的意义，拉开了世界主权基金投资的序幕。为了准备从英国独立，科威特政府于1960年设立了一般储备基金（General Reserves Fund，GRF），用于接管当时所有政府收入和资产，由KIB负责管理。1961年，科威特国正式宣布独立，KIB也开始引入现代投资范式，加速探索“年轻”国家财富的可持续增长。
到1965年，科威特采用了资产和投资组合多元化政策，KIB也被威特投资办公室（Kuwait Investment Office，KIO）取而代之。慢慢地，KIO不断优化投资策略，将重点放在资产配置和新地区的多元化上，业务范围也从英国扩展到美国、亚洲和部分新兴市场。
1976年，时任科威特埃米尔的Sheikh Jaber Al-Ahmad Al-Sabah颁布法令，通过分配每年至少10%的国家财政收入，创建后代储备基金Reserve Fund for Future Generations（Future Generations Fund，FGF），由此作为科威特国的代际储蓄平台。
在接下来几年的发展中，科威特开发了一种新的机制来管理国家的所有储备基金。1982年，科威特第47号法令规定：应当设立一个具有法人地位的独立公共机构，命名为“科威特投资局”，隶属于财政部长。该机构所在地应在科威特国境内，并可在境外设立办事处。于是，KIA应运而生，并且直接作为KIO的上级单位，负责管理国家储备GRF、支持维护FGF以及财政部长委托给KIA的任何其他资金。
秉承这段丰富的历史和责任，KIA一直延续至今，继续致力于通过实现收入来源的多元化和确保国家财政的持续性和安全性，来保护科威特当代和后代的金融财富。
图1：KIA的治理结构，资料来源：KIA，晨哨并购制作
KIA内部的最高权力组织是董事会（见图1）。董事会由科威特国家部长会议任命，对KIA及其资金负有最终责任。董事会由担任主席的财政部长、石油部长、财政部副部长和中央银行行长以及其他五名专门从事各种私人领域投资的科威特国民组成。董事会成员的任期为四年，可以连任，并且其中至少三名成员不得担任任何公职。一般情况下，董事会会任命一名常务董事、数名专职的副手和一个执行委员会。董事会的主要职责包括：监督KIA的各个方面；批准执行委员会构建的所管理基金的战略规划（包括批准基金的战略资产配置）；任命KIA的高级管理层。
KIA的目标是通过设计和维持符合其规定回报和风险目标的资产配置，实现三年滚动平均投资回报率超过其综合基准，选择能够跑赢各资产类别指数的投资项目和外部管理人，并在不损害总量的情况下对资产配置进行战术性调整，以便从新兴经济和市场趋势中受益。
KIA致力于成为世界一流的投资管理机构，通过吸引有才华和雄心勃勃的年轻科威特人、参与科威特投资行业的发展并为科威特人力资本的形成做出贡献，不断改进其开展业务的方式。KIA也通过要求业务伙伴和投资组合公司遵守最高的道德标准，加强更加健全的公司治理、运营的透明度和公平的商业交易。
KIA的详细投资配置和数据仅对科威特政府公开，每年向部长会议和国民议会提交一份业绩报告。除此之外，上文提到的第47号法令明文规定，KIA及其相关外部管理人和审计机构禁止向公众透露与KIA工作相关的任何信息，违者将受到三年以下的监禁处罚。因此，KIA一直以来的业绩和投资配置是所有主权基金中最神秘的。
不过，仍有主权基金数据统计机构列出了KIA的一些信息。Global SWF的数据显示，KIA在2023年的资产管理总规模约8010亿美元，是全球第四大、中东第二大的主权财富基金。其中，KIA约90%的管理资产位于海外，私人市场的配置占比约为19%。
从历史上看，KIA曾经奉行保护资本安全的保守投资策略。因此，KIA曾经的大部分资产都投资于国债等固定收益类的资产，也明确禁止参与私人市场和风险投资。然而，自2000年代中期以来，管理层的更替让KIA逐渐愿意尝试更高风险的敞口，开始投资另类资产，包括私募股权、房地产、基础设施、对冲基金和私人信贷等。
图2：KIA的资产配置种类（2022），资料来源：Global SWF，晨哨并购制作
Global SWF列出了KIA在2022年不同资产类别的配置占比（见图2）。其中，KIA在公开市场股票中的投资比重最高，几乎占了全部投资的一半。其次是固定收益类投资，占比约28%。不过，KIA投资不同资产类别的境内和境外配比差异也参差不齐。以科威特本土投资为参考指标，KIA投资的私募股权资产中有31%位于境内，公开市场股票投资中的25%也配置在本土，其他诸如固定收益、房地产和基础设施类别的投资只有5%配置在科威特。
据悉，KIA在资产配置（区域和资产类别）方面拥有明确的指导方针和战略，并定期审查和更新。该战略由KIA的执行委员会每月向董事会申报审查，再由董事会每三到五年更新一次。
对于具体投资项目的选择，KIA有着明确的投资政策——仅投资具有明确盈利目标的项目，并且不会投资博彩和酒精相关活动为主营业务的行业。在投资周期上，KIA既拥有长期投资的视野，也有能力承担一定风险适应短期风险，因此可投项目范围较广。但是，KIA不会因为需要投资而借贷，这也是被写进科威特宪法的禁止项目。同时，KIA也不使用任何衍生产品作为投资工具。
在中东地区其他主权基金纷纷下调外部管理人管理规模占比的当下，KIA却坚持一如既往的风格，本身依旧通过科威特国外的外部管理人进行投资，而旗下的老牌机构KIO则会进行直接型投资。
目前，KIA共有两个最重要的基金账户，即前文提到的一般储备基金（GRF）和后代储备基金（FGF）。
作为科威特国最大的资本储备池，GRF是该国所有石油收入和投资收益的主要储存账户。GRF的资产及其收入可供科威特国的政府使用，具体情况取决于议会通过的国家年度预算。从这个意义上说，GRF也是国库账户。因此，科威特所有的国家预算支出均由GRF支付，而用于支付国家预算支出的转账受到法律约束，国家必须通过年度预算授权从GRF中提取所有款项。
GRF的投资包括三块：其一是对在科威特和其他中东、北非国家的投资；其二是KIA代表科威特国持有的硬通货资产；其三是持有的所有政府资产，包括科威特入股的上市公司以及参与的多边和国际组织。
KIA通过GRF指导和管理国家对各主要经济实体的贡献和股份。GRF也积极参与科威特的经济和金融发展，通过设立基金和公司来促进和资助当地企业、支持市场制度化并参与发起具有可行经济回报的本土投资。GRF还为科威特当地的金融公司提供管理本土和海外部分投资的机会，帮助它们发挥作用，实施私有化计划，维持私人企业的复兴。
作为另一个重要的基金账户，FGF于1976年根据埃米尔法令成立 ，是KIA的旗舰投资基金。FGF作为科威特的一个代际储蓄平台而设立，其中50%的资金是由当时的GRF账户划拨而来。
FGF只进行在科威特境外的投资，这些投资基于经批准的战略资产分配，涵盖各种资产类别，从最初的公开市场股票和债券等传统资产，到如今也涵盖私募股权、房地产和基础设施等另类资产。在具体国别的选择上，FGF极其看重所选地区的GDP增长。KIA的前董事总经理Bader Al Sa'ad曾表示：“当你可以投资8%的增长经济体时，为什么还要投资2%的呢？”
作为对科威特子孙后代的资本供给，FGF的运营受到国家法律的高度关注。除非法律批准，否则任何人不得从FGF提取任何资产，并且FGF的所有投资收入均需要按法律要求进行再投资，保证基金的持续性。
KIA的董事会基于基金的风险与目标制定了FGF的长期投资策略，并将部分资产管理工作交给了伦敦的KIO执行。
很多场合下，KIO和KIA会给外界造成混乱，有时候甚至有些人会把KIO当成是科威特的另一只独立的主权基金。KIO的成立之初便吞并了前身KIB，但是KIA的成立却没有取缔KIO的招牌，背后的原因与英国和科威特王室之间的复杂历史关系密不可分。也有观点认为，KIA的成立是科威特当局为了取回KIO的实控权。不管历史背景如何，现在的KIA确实是KIO的“母公司”，KIO也保持一定独立地进行全球化投资。
作为直接型投资机构，KIO的重点关注着三个要素：（1）管理科威特国委托的部分FGF投资；（2）通过超越基准来保护基金资本并实现长期公平回报；（3）不断提升KIO在国际金融市场上的专业度声誉。此外，KIO还致力于发展属于科威特的本土智囊。KIO的团队囊括了技能专业的科威特人，他们在管理FGF的资产方面发挥着重要作用。
目前，KIO的投资专业团队均位于伦敦，分为不同的资产类别的投资部门，并直接投资于公开市场股票、固定收益和另类投资（包括全球基础设施和房地产）。
除了KIO以外，KIA还创建了一系列专门的独立实体代表其投资某些资产类别，包括专门投资英国和全球房地产行业的St. Martins（总部位于英国伦敦）、专门投资美国房地产行业的Fosterlane/Breadstreet（总部位于美国亚特兰大）、专注英国和全球基础设施棕地投资的Wren House Infrastructure（总部位于英国伦敦）。
科威特是海湾合作委员会（GCC）中第一个承认中国的国家主权并在华设立了大使馆的国家，作为国家储蓄国库的KIA自然也与中国保持密切的合作关系。KIA在科威特以外的办事处只有两个，一个位于英国，另一个就在中国。
2009年，科威特的第十五任埃米尔Sabah Al-Ahmad Al-Jaber Al-Sabah访华期间，两国签署了经济、贸易、基础设施及金融合作的双边协议，其成果之一就是KIA于2011年在北京设立了第一家海外代表处KIRO，该代表处成为了KIA通向中国投资的重要大门。
继KIRO成立后，在2018年Sabah Al-Ahmad Al-Jaber Al-Sabah第二次来华期间，KIA将原有的北京代表处进一步升级为KIA位于上海的投资办公室，并注册了外商独资企业“科威特投资管理（上海）有限公司”。KIA的上海办事处是1953年以来在海外成立的第二个投资办公室。
上海投资办公室的成立的宗旨是进一步拓展KIA在中国及亚太地区投资的广度及深度。作为区域中心，科威特上海办事处将秉承KIA给予其在中国及亚太地区投资的最初使命，与此同时会采用更加主动积极的态度辨别区域性投资契机。官网显示，科威特的上海办事处对以下领域非常感兴趣——证券、银行业、房地产、交通运输、建筑和通信。
KIA在中国的布局主要是A股证券市场，与阿布扎比投资局、卡塔尔投资局一起，是首批获得QFII的准入资格的中东主权基金。KIA在2012年首次拿到中国证监会授予的3亿美元的初始投资额度，后于2013年北京代表处成立后获得额外7亿美元的额度，达到当时中国授予外资投资机构的额度上限。
2014年，KIA再次获得5亿美元QFII的投资额度，成为彼时中国人民币公开市场最大的投资者，投资总额度高达25亿美元。其中QFII的额度为15亿美元，剩下的10亿美元投资额度是KIA在2012年获得中国中央银行管理的国内银行间债券市场的投资额度。2019年，KIA继续获得额外5亿美元QFII的投资额度。
图3：KIA的A股持仓情况，资料来源：东方财富网，晨哨并购制作
目前，A股市场只能通过十大流通股东披露情况一窥KIA的重仓股配置情况（见图3）。可以发现，2023年KIA在二季度增加了对A股市场的头寸后，持有的个股数量逐渐从每季度40+下降到2024年一季度的19个，投资的行业主要包括化工、能源、医药等。兴业证券的研究显示（见图4），截至2023年5月，KIA投资A股市场的头寸排名位列其全球公开市场投资的第四位。
图4：KIA的头寸（2017-2023年），资料来源：兴业证券
2021年开始，包括沙特社保基金、沙特公共投资基金、阿布扎比控股公司等中东的主权基金不约而同地开启了第二轮A股QFII的申请竞逐，KIO也在队列之中，并在2021年8月成功开通了QFII账户。
KIA在中国的布局预计将更加深入、广泛...
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